據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者從多家中資、外資行人士處獲悉，二季度“互換通”正式啟動(dòng)在即，大概率將在5月。早在去年7月，中國(guó)人民銀行、香港證監(jiān)會(huì)、香港金管局發(fā)布聯(lián)合公告，宣布了“互換通”的即將推出。

就在4月28日，中國(guó)人民銀行網(wǎng)站的消息顯示，為規(guī)范開展內(nèi)地與香港利率互換市場(chǎng)互聯(lián)互通合作相關(guān)業(yè)務(wù)，保護(hù)境內(nèi)外投資者合法權(quán)益，維護(hù)利率互換市場(chǎng)秩序，中國(guó)人民銀行制定了《內(nèi)地與香港利率互換市場(chǎng)互聯(lián)互通合作管理暫行辦法》（下稱《辦法》），自2023年4月28日起施行。

【資料圖】

多家國(guó)際資管機(jī)構(gòu)債券投資人士以及負(fù)責(zé)做市業(yè)務(wù)的外資行人士告訴記者，海外投資者對(duì)中國(guó)境內(nèi)的利率互換興致頗高。目前QFII無(wú)法布局國(guó)債期貨（最有效的對(duì)沖工具），因而在岸市場(chǎng)的利率互換工具將是一個(gè)較為理想的替代。目前，布局人民幣債券的外資只能通過(guò)離岸人民幣利率互換進(jìn)行對(duì)沖，亦稱無(wú)本金交割人民幣利率互換(NDIRS)，但境內(nèi)利率互換的交易成本可能更低，對(duì)沖的效率更高。

機(jī)構(gòu)積極籌備“互換通”

目前，做市商（包括中資、外資行）都在積極籌備“互換通”的正式啟動(dòng)，爭(zhēng)取第一批名單。

港交所此前表示，“互換通”是繼滬深港通、債券通之后，連接香港與內(nèi)地金融市場(chǎng)的又一互聯(lián)互通里程碑，也將是全球唯一一個(gè)可以讓國(guó)際投資者以自己的交易和結(jié)算習(xí)慣投資中國(guó)內(nèi)地銀行間利率互換市場(chǎng)的渠道。

利率互換又稱利率掉期，是一種場(chǎng)外交易的衍生工具，可用來(lái)管理利率變化風(fēng)險(xiǎn)，交易雙方就同一本金交換不同利率的利息，比如一方可以收取這筆本金的固定利率利息，而另一方則收取這筆本金的浮動(dòng)利率利息。近幾年，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開放的不斷加深，越來(lái)越多境外投資者增加了對(duì)國(guó)內(nèi)人民幣債券的配置，他們對(duì)通過(guò)衍生品管理人民幣利率風(fēng)險(xiǎn)的需求也持續(xù)增加。在“互換通”開通前，境外投資者往往只能通過(guò)離岸人民幣利率互換來(lái)管理利率風(fēng)險(xiǎn)。“互換通”開通后，將大大方便他們參與內(nèi)地人民幣利率互換。

“互換通”在實(shí)施初期，將先開通“北向通”，即香港及其他地區(qū)的境外投資者可以通過(guò)香港與內(nèi)地基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)在交易、清算、結(jié)算等方面設(shè)計(jì)相關(guān)互聯(lián)互通機(jī)制，參與內(nèi)地銀行間金融衍生品市場(chǎng)。

彭博亞太區(qū)總裁李冰對(duì)記者表示：“隨著全球投資者通過(guò)各種渠道參與中國(guó)金融市場(chǎng)，他們一直期待有更多的投資工具來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)和分散投資組合。‘互換通’是中國(guó)金融市場(chǎng)開放過(guò)程中又一重要里程碑，將釋放境外投資者參與境內(nèi)衍生品市場(chǎng)的潛力。”

“‘互換通’有望為境內(nèi)外投資者帶來(lái)雙贏。它為投資者提供更多可用的衍生品工具，將進(jìn)一步提振外資在中國(guó)市場(chǎng)的參與度，同時(shí)也為境內(nèi)做市商創(chuàng)造重要的機(jī)遇。”他稱。

法國(guó)巴黎銀行環(huán)球市場(chǎng)部大中華區(qū)主管孫鴻志此前對(duì)記者表示，目前由于中美利差仍倒掛，國(guó)際投資者對(duì)于配置境內(nèi)利率債的興趣不如從前，但隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入尾聲，不排除未來(lái)形勢(shì)會(huì)發(fā)生變化。他稱，目前國(guó)際投資者對(duì)于“互換通”這一對(duì)沖工具的興趣頗高。這將是全球唯一一個(gè)可以讓國(guó)際投資者以自己的交易和結(jié)算習(xí)慣投資中國(guó)內(nèi)地銀行間利率互換市場(chǎng)的渠道。

3月，外國(guó)投資者減少中國(guó)政府債券敞口的速度有所放緩，流入大額存單的套息資金加速，提升了整體流動(dòng)動(dòng)態(tài)。“4月應(yīng)該會(huì)出現(xiàn)資金流入，主要是經(jīng)過(guò)對(duì)沖的套息交易，國(guó)際指數(shù)的納入進(jìn)程也會(huì)略微幫助中國(guó)國(guó)債的需求。”巴克萊外匯、宏觀策略師張蒙在發(fā)給記者的報(bào)告中表示。

提升對(duì)沖效率

最新的數(shù)據(jù)顯示，海外投資者對(duì)中國(guó)固定收益資產(chǎn)的需求有所改善。自2023年初以來(lái)，海外投資者曾連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)大規(guī)模資金外流。3月，外資持有量增加了119億元人民幣(合17億美元)，與1~2月的1790億元流出形成鮮明對(duì)比。

巴克萊的研究顯示，中國(guó)國(guó)債的持有量下降幅度放緩至278億元，而政策性銀行債券的持有量增加了3億元；大額存單的持有量增加420億元，為2021年2月以來(lái)的最大單月增幅。3月，外國(guó)持有的中國(guó)國(guó)債占未償還中國(guó)國(guó)債總額的比例降至8.4%，為2019年9月以來(lái)的最低水平。

“我們認(rèn)為，這一下降是由過(guò)去一年外國(guó)持有量下降和中國(guó)國(guó)債余額上升(自2019年9月以來(lái)增長(zhǎng)了75%)共同推動(dòng)的。”張蒙表示。

在各大機(jī)構(gòu)看來(lái)，利率對(duì)沖工具的推出也有助于提升國(guó)際投資者持有人民幣債券的動(dòng)力，這將為境外機(jī)構(gòu)提供更為便利的利率風(fēng)險(xiǎn)管理渠道，境外機(jī)構(gòu)可以通過(guò)使用利率互換，對(duì)沖部分利率風(fēng)險(xiǎn)敞口，減少利率波動(dòng)對(duì)其持有債券價(jià)值的影響，平緩資金跨境流動(dòng)。

事實(shí)上，早前QFII投資者就希望進(jìn)入境內(nèi)的國(guó)債期貨市場(chǎng)，因?yàn)槠淞鲃?dòng)性最好，對(duì)沖效率最高。然而，在目前的監(jiān)管框架下，這尚未實(shí)現(xiàn)。此次“互換通”亦屬較為理想的替代工具。

銀行間利率互換市場(chǎng)現(xiàn)狀如何？根據(jù)中金公司的研究，目前銀行間利率互換的交易方式主要有線上(CFETS系統(tǒng)）交易及線下交易兩種。自2008年利率互換業(yè)務(wù)開展以來(lái)，CFETS系統(tǒng)中支持的利率互換標(biāo)的及結(jié)構(gòu)逐漸增加，目前可支持掛鉤回購(gòu)利率（例如FR007）、拆借利率（例如Shibor3M)、存貸款利率（例如LPR1Y)，以及債券收益率（例如中債10年國(guó)債收益率），債券利差等多種參考利率，期限14天到10年的利率互換合約交易；除上述參考利率外，對(duì)于更為定制化的利率互換合約（例如本金攤還型IRS、非標(biāo)準(zhǔn)期限IRS)，主要采取線下方式進(jìn)行交易。

所有利率互換品種中，交易相對(duì)活躍的互換合約是基于7天回購(gòu)定盤利率的（FR007）以及3月期Shibor的合約。其中基于FROO7的互換成交相對(duì)活躍，主要是投資者比較認(rèn)可7天回購(gòu)利率是相對(duì)市場(chǎng)化的利率，能夠及時(shí)反映市場(chǎng)資金面的波動(dòng)以及機(jī)構(gòu)的資金成本。相對(duì)而言，3個(gè)月Shibor利率與隔夜Shibor利率雖然也是市場(chǎng)化的利率，不過(guò)由于是基于報(bào)價(jià)生成，其認(rèn)可程度也不及7天回購(gòu)利率。期限上看，雖然基于不同參考利率的互換曲線多數(shù)會(huì)一直延伸至10年，但成交活躍的期限主要是5年以內(nèi)的品種，尤其是1年、5年這兩個(gè)品種。

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